事件:
   
公司披露2017年三季报,营业收入166.53亿元,同比增52.91%,归母净利润、归母扣非净利润7.22、6.99亿元,分别同比增93.96%、93.78%。其中三季度单季收入、归母净利润、归母扣非净利润分别为62.60、2.08、1.95亿元,分别同比增长57.58%、34.14%、28.21%。
   
公司对2017年经营业绩的预计:同比增40%-90%,归母净利润变动区间为82706-112244万元。
   
点评:
   
药品、器械业务齐发力,业绩符合预期。目前公司药品、器械业务双双走出山东,向全国市场扩张。其中,
   
公司半年报公告已在山东、北京、上海、天津、重庆、云南等近30个省份完成覆盖,今年将完成全国31省份业务覆盖。公司药品配送业务目前已走出山东,实现了跨省复制,2017年上半年省外药品直销业务覆盖全国12个省份,药品业务继续高增长。器械业务覆盖全国近30个省份,业务快速增长,检验、介入、骨科、设备、设备维修、医护、五官科、口腔、血液透析、康复等十三大事业部逐渐完善。
   
财务方面,综合毛利率17.35%,同比提高2.57pp,环比提高0.21pp,一方面公司增加了药品代理业务,另外高毛利率器械销售比重增加。销售费用率6.66%,同比增加0.96pp,管理费用率3.25%,同比提高0.53pp,主要因为器械销售比重提高,财务费用率0.68%,同比增长0.05pp。资产减值-1.52亿元,较去年同期减少2.04亿元,主要因为应收款项坏账计提比例变更,扣除税费及少数股东权益影响,对归母净利润影响约1亿元。公司应收账款坏账计提严格,1-2年应收账款坏账计提比例高达50%,对比同行业公司,比例仅为5%,公司调整应收账款计提准则主要为适应全国整合器械流通。
   
此外,公司货币资金10.94亿元,应收账款/营业收入,存货/营业收入同比有所增加,主要因为公司器械流通业务快速增长,器械流通垫资、垫货更多。公司经营活动产生现金流净额-9.08亿元,主要因为业务快速发展,流通行业需要垫货、垫资,公司销售商品、提供劳务收到的现金172.83亿元,同比增55.92%,跟收入增长保持一致,说明公司经营状况良好,现金流净额为负符合器械经销商高速扩张时期财务状况。
   
两票制后有望加速布局预计今年继续高增长。高利润率的器械和耗材业务是公司业绩最主要的增长引擎。我们认为,目前全国器械经销和配送市场仍非常分散,整合空间要远大于药品市场。伴随在各地布局的深入,省外器械业务的业绩有望进一步大幅增加。
   
2016年山东地区仍占收入绝大部分,营收占比76%。而在山东以外地区实现收入37亿元,同比增1147%,营收占比由3.07%提升到23.92%,公司在山东以外地区布局取得良好成果。随着两票制等政策在全国的推广,流通整合迎来了历史最佳时期,公司有望借助政策春风,发挥民营企业经营灵活的优势,加速全国布局。
   
医疗后勤、医疗信息化等业务板块亦具备较大看点。除在发力药品、器械两大核心业务的同时,公司也在围绕医院需求积极布局医疗后勤服务、移动医疗信息化服务等创新业务。我们认为,医院后勤服务、PBM等业务契合现阶段医院需求。未来有望在带来较为可观业绩增长的同时,大幅提升公司与医疗机构的粘性,并使公司向医疗机构综合服务商升级。
   
盈利预测。我们预计公司2017-19年EPS为0.66、0.89、1.16元(全面摊薄)。考虑到公司业绩有望持续高速增长,参考可比公司估值,我们给予公司2017年30倍PE,目标价19.74元,维持“增持”评级。
   
风险提示。公司流通整合进程,以及创新业务的落地,存在不达预期的可能,两票制、招标、零加成等政策对公司可能带来的业绩波动。