核心观点:公司已由地方型逐渐发展为全国性商业公司,由药品配送发展为药品、器械配送和专业化终端服务一体的综合性医药服务商,公司特色经营成长空间大。2018年公司整合工作开启、在信息化管理和集中采购端正取得突破,加强应收应付管控,增加金融工具的使用,经营性现金流有望逐步改善。到2020年前,公司有望实现500亿收入和20亿利润,低估值高成长,有望成长为特色经营的全国商业龙头。
   
医疗器械流通市场广阔蓝海,政策推动下集中度正迎来快速提升。2017年国内器械市场规模超4000亿、行业增速达19%比药品增速高一倍,流通端毛利率整体远高于药品;行业集中度高度分散,第一名占有率仅8%,新版GSP和营改增已使得不合规流通商快速退出,器械“两票制”趋势下,行业龙头市占率有望进一步快速提升。
   
器械业务综合竞争力位列行业前茅,有望引领公司持续快速成长。通过全国快速扩张,公司已成为少数拥有全国销售网络的龙头企业,2018年器械收入有望突破110亿,排名行业前3;经营覆盖大多数器械子领域,已在IVD、介入领域形成了较强的市场地位,专业化推广和终端服务能力强;收购后“合伙人制”+“省平台+事业部”的发展模式下,公司将深度受益于器械“两票制”的推行,市场份额有望快速提升;中长期有望向器械的行业上下游进军,打开公司的长期成长空间。
   
整合工作开启,在信息化管理和集中采购端正取得突破。2018是公司扩张战略的收官之年,整合工作已经开启;SAP系统有望于9月份前实现全公司上线,形成瑞康的“数字化董事会”;总部可实现对全部购销活动的信息流、物流、资金流等全程动态掌握,有望大幅公司提管理水平和效率;公司正逐渐整合内部采购资源,通过向扩大上游向集采比例,经营毛利率有望稳步提升。
   
二季度经营性现金流有望大幅改善,随购销规模的扩大,经营性现金流后续有望获得持续边际改善。2018年1季度公司经营性现金流表现不佳,公司正加强对应收和应付管理、增加金融工具的使用(ABS和承兑汇票、包括供应链金融创新),通过以上措施,我们认为公司经营性现金流有望逐渐获得改善。
   
盈利预测与投资建议:我们预计2018-2020年公司的每股收益分别为0.87元、元和1.38元,我们给予公司2018年20-25倍的PE,对应目标区间17.4-21.8元,维持“买入”评级。
   
风险提示事件:收购整合工作不达预期,器械受行业政策影响降价风险;器械“两票制”进展不达预期;融资环境大幅收紧的风险。