事件:公司发布2018年半年报:上半年,公司实现营收155.07亿,同比增长49.21%;归母净利润5.80亿,同比增长12.88%;扣非净利润5.79亿,同比增长14.77%;扣除2017年上半年调整应收款项账龄分析法带来的一次性影响因素,归母净利润同比增长43.55%;EPS0.39元/股。公司上半年销售费用10.18亿(+47.37%)、管理费用6.29亿(+23%)、财务费用1.72亿(+184.77%),公司业绩增速符合市场预期。
   
1.业绩保持高增长,医疗器械配送、省外业务高速增长
   
1)从产品上看,上半年药品总收入96.92亿元(+21.92%),医疗器械配送收入57.74亿元(+139.67%),药品毛利率为11.95%(-0.43%),医疗器械配送毛利率为32.17%(-0.56%);器械收入增速远高于药品,占比持续提升。2)从区域分布上看,2017年山东省内实现收入70.81亿(6.47%),省外实现收入84.26亿(+125.14%)。其中辽宁、安徽、江苏、吉林、湖北省收入实现大幅增长,分别达到5.79亿(+2,618%)、5.43亿(+9,050%)、5.42亿(+2,685%)、2.85亿(+2,396%)、1.89亿(+11,783%)。公司业务保持稳定增长,完成收购的省外公司盈利水平上升,省外业务增长较快。
   
2.现金流同比环比均有改善,资金运转效率上升
   
二季度公司营业收入突破80亿元,经营性现金流为-0.34亿元(尚未运用新的金融工具的情况下),同比环比均大幅度改善,达到2016年以来单季度最高。公司全国战略布局通过“并购+合伙人”模式打造遍布全国的销售网络。被并购企业大多呈现小而美、专业性强、营销能力强的特点,在细分领域具备独特优势,并能够较快融入瑞康体系,聚沙成塔,与公司现有业务线匹配形成合力,并为集团各事业部在全国布局贡献了宝贵的专业人才。公司通过信息化精细化内部管理,通过内部业务评级提高资金运转效率。预计下半年保持收入快速增长的同时,继续保持健康的现金流。
   
3.药品流通增速有所放缓,医疗器械业务继续高增长
   
分业务来看:
   
1)上半年药品收入增速有所放缓,主要原因是新ERP系统SAP上线恰逢山东地区药品“两票制”全面实施,2017Q4-2018Q1的业务需要经历磨合、适应期。另外,上半年山东地区医保控费、药品降价背景下,主要医疗机构的药品采购金额整体有所下降,对药品流通业务销售收入也产生影响。下半年,随着SAP系统磨合期结束,整体运营效率的改善将逐步显现,同时公司将积极布局院外市场,预计山东地区全年药品业务增速将略高于上半年。
   
2)医疗器械业务保持较高增速,进一步向省外拓展,已经完成全国31个省份(直辖市)并购和业务覆盖。目前公司代理的国内外知名企业产品线涵盖了医疗机构临床的全面需求,覆盖全线科室的技术服务。具体细分:上半年检验业务29.05亿元、介入业务13.45亿元、普耗配送业务4.65亿元、其它产品线业务10.59亿元。
   
4.全方位布局医疗机构服务产业,不断形成新的利润增长点
   
公司顺应国家出台的行业改革政策和由此催发的新业态与新需求,积极探索新型业务,创造新的发展机会,目前已将业务模式拓展至药品配送、医疗器械供应链服务、医疗后勤服务、移动医疗信息化服务、第三方物流、中医药板块、研发生产板块、供应链金融服务等,业务模式增加不仅增加了新的利润增长点,也产生出巨大协同效应,能够综合、全面地服务好各级医疗机构
   
盈利预测:预计2018-2020年EPS分别为0.88、1.15、1.45元/股,对应PE分别为14、10、8倍。器械占比和省外占比的提升带来业绩提速及盈利水平的大幅提升,议价能力提升及金融工具的运用将带来现金流的持续改善,维持“买入”评级。
   
风险提示:省外并购标的业绩不及预期,器械两票制政策推进低于预期。